地平線機器人-W：端到端向下沉市場普及成燎原之勢 地平線軟硬一體構築堅實壁壘

端到端有望推動全球智駕市場向萬億級空間增長，國產芯片正在對海外龍頭形成追擊之勢。地平線為主機廠和Tier1 提供軟硬件一體的性價比解決方案，有望在智駕下沉趨勢中占得先機。首次覆蓋，給予買入評級。

支撐評級的要點

端到端開啟高階智駕元年，全球智駕市場萬億級空間可期。端到端智駕采用神經網絡模型替代傳統的模塊化設計，在減少數據損耗、提高處理效率、輕量化部署等方麵均有顯著改善。2024 年特斯拉FSD v12 智駕係統更新端到端功能後，其無接管裏程和無接管次數均顯著增長。目前蔚來、理想、小鵬、小米、鴻蒙智行、地平線等廠商均已跟進端到端自動駕駛技術布局。我們預計2025 年將是端到端自動駕駛普及元年。根據弗若斯特沙利文數據，2023 年全球乘用車L1、L2、L3~L5 級自動駕駛滲透率分別為38.8%、31.0%、0.01%，預計2028 年全球乘用車L1、L2、L3~L5 級自動駕駛滲透率將分別達到25.0%、54.3%、8.6%。根據灼識谘詢數據，2023~2030 年全球高級輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案市場規模有望從619 億元增長至10,172 億元，CAGR 達到約49%。全球智駕市場空間擁有較大的增長潛力。

國產智駕芯片對海外龍頭形成追擊之勢，地平線在OEM 高級輔助駕駛市場後來居上。根據蓋世汽車對2024 年1~10 月中國智駕域控芯片市場的統計數據，英偉達Orin-X 和特斯拉FSD 4.0 分別以155 和101 萬顆的裝機量位居前二，華為MDC610 和地平線征程5 分別以38 和22 萬顆的裝機量緊隨其後。目前英偉達Orin-X 以254Tops 的算力在中國中高端車型市場上占據重要地位，地平線在2024年4 月發布的J6P 綜合算力達到560Tops，實現對英偉達Orin-X 性能的反超。根據灼識谘詢數據，2024 年上半年地平線在中國本土OEM 高級輔助駕駛解決方案市場份額為35.9%，登頂第一。

高階智駕向下沉市場普及，地平線軟硬件一體全階智駕解決方案構築堅實壁壘。

根據36 氪報道，2025 年高階智駕技術呈現向20 萬元以下車型普及的趨勢。目前行業普遍認為針對智駕模型開發設計的計算芯片可以實現大模型最大程度的優化。地平線為主機廠提供軟硬件一體化的解決方案， 包括高階HorizonSuperDrive+J6P、中階Horizon Pilot+J3/J5/J6E/J6M、低階Horizon Mono+J3/J6B等。我們預計地平線有望在智駕市場下沉的趨勢中，為主機廠和Tier1 提供更具量產效率和性價比的解決方案。

估值

預計地平線2024/2025/2026 年營業收入分別為23.75/35.61/59.54 億元。截至2025年1 月14 日，地平線總市值約491 億港幣，對應2024/2025/2026 年的PS 分別為19.1/12.7/7.6 倍。給予買入評級。

評級麵臨的主要風險

汽車高階自動駕駛滲透率不及預期。市場競爭格局惡化。供應鏈安全風險。現金流不穩定風險。